Dólar al alza y crisis del nuevo esquema monetario: ¿Se agota el control del BCRA?

La reciente escalada del dólar en Argentina, alcanzando nuevos récords nominales tanto en el mercado oficial como en el paralelo, ha puesto de manifiesto las profundas tensiones económicas que atraviesa el país. El fracaso del nuevo esquema monetario impulsado por el gobierno, basado en el control directo de la base monetaria, ha exacerbado la incertidumbre y ha obligado al Banco Central a recurrir a medidas de emergencia para contener la depreciación. Este artículo analiza en detalle la situación cambiaria actual, las causas del fracaso del nuevo modelo, las intervenciones del Banco Central y las perspectivas a corto y mediano plazo.

El Desplome del Anclaje Cambiario y la Nueva Realidad del Mercado

El abandono del anclaje cambiario basado en tasas de interés, una estrategia que había sido la piedra angular de la política monetaria en los meses anteriores, marcó un punto de inflexión en el mercado. La expectativa de una mayor flexibilidad cambiaria, combinada con la falta de confianza en la capacidad del gobierno para controlar la inflación, desencadenó una fuerte demanda de dólares. El dólar minorista en el Banco Nación superó los $1.300, igualando su máximo histórico, mientras que el dólar blue se disparó a $1.305, consolidándose como la opción más costosa para acceder a divisas. El contado con liquidación (CCL) y el dólar MEP también experimentaron incrementos, aunque en menor medida, reflejando la cautela de los inversores.

El tipo de cambio mayorista, por su parte, extendió su repunte, alcanzando los $1.279, lo que presionó aún más al mercado oficial. Esta situación se produjo en un contexto de creciente presión cambiaria, impulsada por la necesidad de cubrirse contra la inflación y la incertidumbre política. La falta de credibilidad en las políticas económicas del gobierno y la percepción de un riesgo país elevado contribuyeron a la fuga de capitales y a la demanda de dólares como refugio de valor.

El Fracaso del Nuevo Esquema Monetario: Un Análisis Detallado

La estrategia del gobierno de abandonar el anclaje mediante tasas de interés y pasar al control directo de la base monetaria se reveló como un error estratégico. La idea era redirigir los fondos del sistema financiero desde las tradicionales ventanillas de liquidez hacia la compra de deuda del Tesoro, fortaleciendo así las arcas del Estado y reduciendo la necesidad de financiamiento del Banco Central. Sin embargo, el mercado no respondió como se esperaba. Los bancos prefirieron mantener posiciones líquidas, evitando comprometerse con un modelo que consideraban incierto y riesgoso.

Esta falta de participación resultó en una emisión de $10 billones, equivalente al 30% de la base monetaria, lo que generó una fuerte presión sobre las tasas de interés y alimentó la demanda de cobertura cambiaria. El Tesoro se mostró incapaz de captar los pesos excedentes, lo que obligó al Banco Central a reactivar mecanismos tradicionales de absorción de liquidez, como los pases y la intervención en el mercado de futuros de dólar. La estrategia original, basada en la confianza del mercado y la capacidad del Tesoro para absorber la liquidez, se desmoronó ante la realidad financiera.

Las Intervenciones del Banco Central: Un Intento Desesperado por Contener la Depreciación

Ante la ineficacia del nuevo esquema monetario, el Banco Central recurrió a medidas de emergencia para contener la depreciación del peso. Se estableció un piso de tasas mediante pases al 36%, lo que implicó el retorno de los pasivos remunerados, aunque de forma transitoria. Además, se intensificó la presencia en contratos de futuros del dólar, lo que permitió estabilizar momentáneamente el tipo de cambio oficial. Estas intervenciones, sin embargo, resultaron costosas y de efectividad limitada en el largo plazo.

Según analistas, la calma observada en el mercado cambiario es precaria y sostenida por instrumentos que agotan el margen de acción del Banco Central. La falta de mecanismos estructurales para absorber liquidez y la reaparición de tasas reales altas y pasivos remunerados amenazan con socavar la estabilidad financiera. La intervención en el mercado de futuros del dólar, aunque no está limitada por el acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI) en la misma medida que otras operaciones, representa un gasto significativo para el Banco Central y no aborda las causas subyacentes de la crisis cambiaria.

El Rechazo del Sistema Financiero al Plan del Tesoro: Una Falta de Confianza Generalizada

El plan oficial de eliminar las Letras de Fijación (LeFi) y canalizar los pesos excedentes hacia el Tesoro no convenció al sistema financiero. Los bancos decidieron preservar liquidez ante la incertidumbre regulatoria y operativa, lo que derivó en una expansión monetaria involuntaria y en la caída de las tasas locales. Esta situación dificultó aún más el control de la inflación y alimentó la demanda de dólares. La falta de previsibilidad del nuevo modelo se convirtió en un obstáculo insuperable para su implementación.

El especialista Pablo Moldovan, de la consultora C-P, explicó que la falta de participación de los bancos en las licitaciones del Tesoro obligó al gobierno a improvisar soluciones, recayendo nuevamente la presión sobre el Banco Central. La transición hacia un esquema de control de agregados monetarios no encontró respaldo en el sistema bancario, que se mostró reacio a operar sin un marco de incentivos claro. La ausencia de una estrategia coherente y creíble para estabilizar la economía generó desconfianza y exacerbó la volatilidad del mercado cambiario.

El Regreso de los Pases y las Tasas Altas: Medidas Paliativas con Costos Elevados

Ante la ineficacia de la estrategia original, el Banco Central reactivó su presencia directa en el mercado a través de pases activos, ofreciendo tasas del 36% para absorber el excedente de pesos. Esta medida marcó el retorno de los pasivos remunerados, aunque de forma transitoria. Además, intervino en el mercado secundario de Lecaps para fijar tasas más altas y contener la migración hacia el dólar. Estas acciones lograron estabilizar las tasas y bajar la presión cambiaria, pero a un costo elevado: el Banco Central debió absorber $5 billones en operaciones de corto plazo.

La sostenibilidad de este mecanismo es cuestionable, considerando el creciente impacto fiscal de estas medidas. Los bancos mantuvieron sus fondos líquidos para cumplir con requerimientos de encajes, evitando comprometerse con las nuevas licitaciones del Tesoro. Esto dejó al Banco Central como único actor capaz de absorber el exceso de liquidez, lo que limita su capacidad de acción y aumenta su vulnerabilidad. La dependencia de medidas de emergencia y la falta de una solución estructural para el problema de la liquidez amenazan con prolongar la crisis cambiaria.

Intervención en Futuros del Dólar: Una Herramienta sin Límites del FMI, pero Costosa

Otra de las herramientas activadas por el Banco Central fue su participación en el mercado de futuros de dólar. En los últimos días, el interés abierto creció en más de u$s 700 millones, lo que confirma una intervención agresiva en este segmento. Esta operación tiene la ventaja de no estar limitada por el acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI), salvo por el tope local de u$s 9.000 millones. Por eso, representa una herramienta atractiva para el Central en contextos de tensión.

La estrategia permitió contener el tipo de cambio oficial, confirmando que el dólar está siendo contenido artificialmente. El mercado percibe que la paridad cambiaria depende de la intervención oficial, no de un equilibrio genuino entre oferta y demanda. Sin instrumentos alternativos para canalizar la liquidez, el sistema financiero tiende a conservar fondos, generando inestabilidad en las tasas. Las ventanillas de pases podrían ofrecer un esquema de absorción más eficiente si se implementaran de manera adecuada, pero requieren de un compromiso firme por parte del gobierno y del Banco Central.

Fuente: https://www.iprofesional.com/finanzas/433311-dola-suba-intervencion-record-18-de-julio-hoy